上市公司小股東利益保護之比較研究(二)

二、國外對于上市公司小股東利益保護的制度建設及法治實踐

20世紀30年代，美國相繼通過了《1933年證券法》、《1933年格拉斯-斯蒂格爾法案》、《1934年證券交易法》。這幾部法律對保護上市公司小股東利益意義深遠。

1、《1933年證券法》

《1933年證券法》主要有兩個目標：滿足投資者獲得公開發行證券的財務及其他重要信息的要求；禁止證券銷售中的欺騙、信息誤導及其他欺詐行為。承銷協議中引入賠償條款，即將上市的公司如果違反相關法律將對承銷商和個人投資者承擔賠償責任。證券上市必須注冊，注冊后向潛在投資者提供招股說明書。

2、《1933年格拉斯-斯蒂格爾法案》

該法案將商業銀行與投資銀行分業，限制商業銀行從事證券承銷活動。例如，JP摩根1935年決定從事商業銀行業務，并將其投資銀行業務分離成立摩根斯坦利。證券投資機構的合伙人和高管禁止擔任商業銀行的董事和高管。

    3、《1934年證券交易法》

根據這部法案，美國國會成立了證券交易委員會。這部法律授權美國證券交易委員會監管整個行業，包括注冊、監管、審查經紀商、過戶登記機構、結算機構和自律組織。該法案尤其是對內幕交易作出了重要規定。證券交易法禁止任何有關出價、購買或銷售證券中的欺詐行為，包括內幕交易。因為內幕交易最容易侵害小股東的利益。

上世紀中葉前，美國還陸續通過了《公用事業控股公司法》、《錢德勒法案》、《馬隆尼法案》、《1940年投資公司法》。這些法律對保護上市公司小股東利益起到了很大的作用。進入20世紀末，美國相繼通過了《格雷姆-里奇-比利雷法案》和《薩班斯-奧克斯利法案》，尤其是《薩班斯-奧克斯利法案》，該法案嚴格限制為內部人貸款，發行人必須有額外的信息披露，包括表外交易。[3、戴維.斯托厄爾：《投資銀行、對沖基金和私募股權投資》，機械工業出版社，2013年4月，第一版，第29頁。]由此可見美國的相關法律對我國資本市場的規范發展和上市公司小股東利益保護有著很好的借鑒作用。

三、兩個案例分析

1、中山達華智能科技股份有限公司收購福建新東網科技有限公司

中山達華智能科技股份有限公司于2010年在深圳證券交易所上市，股票代碼002512。公司經營范圍是研發、生產、銷售：非接觸IC智能卡、非接觸式IC卡讀卡器；接觸式智能卡、接觸式IC卡讀卡器；電子標簽；信息系統集成工程及技術服務；電子通訊設備、計算機周邊設備；電子遙控啟動設備；家用小電器；包裝裝璜印刷品、其他印刷品印刷；貨物進出口、技術進出口。該公司2013年12月27日公告，公司向陳融圣發行28,302,492股股份、向曾忠誠發行1,957,109股股份、向詹桂堡發行1,957,109股股份、向郭亮發行1,931,910股股份、向朱雪飛發行911,357股股份、向李壯相發行138,593股股份、向李新春發行138,593股股份、向周捷發行138,593股股份、向黃建鋒發行138,593股股份、向江志炎發行83,996股股份購買相關資產，標的公司福建新東網科技有限公司100%的股權。

福建新東網科技有限公司100%股權的價格為43,300萬元，其中，公司收購陳融圣所持福建新東網科技有限公司15%股權的對價6,495萬元，以現金形式支付；收購交易對方所持福建新東網科技有限公司其余85%股權的對價36,805萬元，以發行股份的方式支付。交易完成后福建新東網科技有限公司成為中山達華智能科技股份有限公司的全資子公司。[4、5、http://www.cninfo.com.cn/information/companyinfo.html，《達華智能：現金及發行股份購買資產報告書摘要》，中山達華智能科技股份有限公司公告。]

   在此并購案例中，為保護上市公司小股東的利益，從以下幾個方面作出了制度安排。其一是中山達華智能科技要求福建新東網的管理層作出了業績承諾并以法律文件的形式確定下來。新東網于2013年、2014年、2015年實現的扣除非經常性損益后的凈利潤分別不得低于人民幣3,600萬元、4,140萬元、4,760萬元。若無法于預期期間完成本次交易，則業績承諾相應順延。前述承諾凈利潤數均高于新東網在《資產評估報告》中規定的各年度盈利預測數3,553.57萬元、4,079.36萬元和4,612.00萬元。若標的資產在盈利補償期間內實現的扣除非經常性損益后的凈利潤低于承諾凈利潤數，新東網原股東需向中山達華智能做出補償。其二是本次發行結束之日起36個月內，公司向陳融圣等9位自然人發行的股份不得解禁流通。其三是本次發行結束之日后的第37個月至第48個月內，解禁其本次交易所認購公司股份數量總額的25%；本次發行結束之日后的第49個月至第60個月內解禁其本次交易所認購公司股份數量總額的25%。以上措施效防止了他們套現，并穩定了股價，切實保護了小股東的利益。[6、中國證券業協會編，《證券投資分析》，中國金融出版社，2012年6月，第一版，第409頁。]

2、美國寶潔公司對吉列的收購

   2005年寶潔以570億美元的股票收購了吉列，這起號稱完美交易的并購案在資本市場引起了巨大轟動。此次并購安排的交易結構如下：

結構 0.975股換1股吉列股票

方式 100%股票收購

隱含的報價 吉列股票估值每股54.05美元，溢價20.1%

稅收處理 免稅重組

交易終止費 19億美元

完成日期 2005年10月1日

股票回購 2006年6月前寶潔回購180億-220億美元的寶潔股票

股份稀釋 預計200年稀釋，2007年平衡，2008年增厚

協同效應 在3年時間里將獲得超過10億美元的成本協同效應

企業價值 大概573億美元，包括吉列23億美元債務

此次收購高盛出具了公平意見，認為按照兼并協議的交換率對于吉列公司的普通股股東是公平的，寶潔所設置的交易條件有效保護了小股東的利益。其中雙方董事會所達成的交易保護協議也有力保護了小股東的利益。美國的監管部門聯邦貿易委員會和馬薩諸塞州也全程監管了此次交易，以防止侵犯小股東利益。

四、總結

公司小股東利益保護問題值得深入研究。國內外的法律法規在保護小股東利益方面的優劣性值得我們探討，尤其是體現在具體案例上更是值得比較研究。國內資本市場還很不成熟，法律法規的滯后性和不完備制約了資本市場的發展，尤其是體現在保護小股東利益上，要走的法制之路還很漫長。通過比較國內外的法制建設，對國內資本市場的建設尤其是對小股東利益的保護將產生積極的意義。