企業財務可持續發展

企業財務可持續發展
1 「引言」
 企業都渴望較好的發展，所以企業的管理者想方設法的讓企業有較好的發展前景，但是受到以前的發展思想的制約，許多企業管理者認為，只要銷售快速的增長，生產的產品在市場中越受人們喜愛，所占份額越大就越好，只要產品賣得出去，銷售好，所有的問題都會解決，。正是因為這種思想，我們看到許多很好的企業由于高速的發展而走上破產的道路。有了這些前車之鑒，我們更要注重銷售增長與企業能力的關系，管理者要用長遠的眼光來為企業的增長保駕護航，不能盲目只要求快速增長。并不是銷售增長越快越好的，一定要考慮好企業自身的實際的能力，一定要遵循科學、嚴謹、合理的企業財務管理制度，在可持續發展的觀念指導下，讓企業走的更遠。
 每個企業存續的時間不盡相同，而使這些企業走上破產的因素也有很多，然而如何使得企業長久的，可持續的生存下去，在市場中平穩有序的發展，就是擺在財務管理者面前重要問題。
 在財務上增長并不能按人的意愿發展的，總是不會一帆風順，有阻礙的，不管是高速增長還是緩慢增長，對于企業都是不利的。較快增長則會使企業的全部的財務資源投入進去，有較大的風險，而過慢的話又使得財務資源不能充分利用，會造成浪費。所以有了可持續增長的理念，在這種理念的指導下，為企業定一個目標增長，不至于不合理的增長給企業造成危機。在現在這個市場中，這個觀念理論在我國也越來越得到運用，可持續增長模型也在公司的財務戰略選擇中得到廣泛運用。
 「關鍵詞」
2  可持續增長模型的相關理論概述
2.1  可持續增長率與實際增長率
    (1)可持續增長率的概念
    可持續增長在財務上表示為不需要耗盡企業財務資源的情況下，銷售的最大增長，用可持續增長率（sgr）表示。用這個數值來規范企業的銷售增長，保持在一定的范圍之內，不至于沒有參照依據，有指導意義�？沙掷m增長率這個概念是由希金斯提出的，并提出在使用時以以下四個假設為前提:
    ①融資結構穩定，股利政策穩定。
    ②獲取資金的方式唯一，只有負債，沒有權益融資。
    ③銷售凈利率穩定。
    ④資產周轉率穩定。
 在①，②這兩個假設中通過數據計算可以得到權益乘數，留存收益。在③，④這兩個假設中看到銷售凈利率和資產周轉率。以上的這些假設條件是符合實際情況的。一個成熟理智的公司也不可能隨隨便便發行新股，而且發行的條件也不易符合。也不會隨意改變財務政策。所以財務比率是可以保持穩定的。
    (2)可持續增長率原理
 在不發新股的情況下，銷售增加，而要使資產增加，那么只能由留存收益的積累和借債獲得資金。這時公司要做到的就是留存收益的積累與負債要按相同比例增長。
 （3）實際增長率
 實際增長率是指當年的銷售額相對于基期銷售額的變動值比上基期銷售額。
 公式表示為：
   （4）可持續增長率與實際增長率的聯系
    ①當某年財務狀況不變的情況下，而且公司不發行新股，那么當年的實際增長率，今年的可持續增長率，去年的可持續增長率都是一致的。
    ②如果當年中四個比率中的某些比率變大（變�。�，在不發新股下，今年的可持續增長率大于（小于）去年的可持續增長率，今年的實際增長率也大于（小于）去年的可持續增長率。
 ③如果4個財務比率已經不能再上升或下調，只有發行新股來籌集資金，補充短缺的資金。
 2.2  企業財務可持續增長內涵
 可以這樣說，企業只有在銷售增長時，企業才能發展。但是銷售的增長導致資產的增加，公司需要投入額外的資金來補充這一部分資產。下面是公司資金的一般來源形式：
 企業自身內部的增長。主要靠內部的自我積累實現增長，銷售的增長勢必會帶來股東權益的自然增長，在此基礎上實現的增長由于受內部財務資源的限制，從而制約企業的發展，同時改變企業的財務結構。這就是內涵增長率。許多小企業普遍是這種增長。
    (2)企業外部的增長。就是去借外債和取得外部的投資，但是這兩者不同比例增長的話，這樣就會改變財務結構，可能增加風險。
 (3)可持續增長。（1）和（2）中的增長方式都有不足之處。在籌集資金方面許多企業不愿意發行新股，企業需要保持較為穩定的財務結構和能被企業控制的財務風險。在不發行新股時，資金的增加就是靠留存收益的累積和負債，而可持續增長就是要這兩者在增加時保持相同比例的增長。
    但是要認識以下幾點:
 ①可持續增長率表明的是企業現有的財務能力和以后的增長率之間的關系。企業利用現有資源所能達到的能力，這樣的能力包括企業的產品銷售的活力能力、營運資金周轉能力、企業的資金保障能力。
 ②可持續增長率為以后企業增長速度提出一個參照依據。這個依據的提出是著眼于當前公司的經營狀況和財務狀況的。但并不是說企業下一年度絕不能超過這一可持續增長速度，超過這一可持續增長速度增長企業必須要采取必要的財務策略，如提高經營水平，加快資金周轉速度等。這樣使得這兩個比率較為統一。
 ③實際增長率也會大于可持續增長率，這時企業的管理層就要根據企業的實際情況，認清這種狀況是短暫的還是長久的，從而采取相應的財務措施。不然長久下去的話，會使企業走上破產的道路。
 ④可持續增長率具有可變性。我們計算的可持續增長率都是一個時點值，是在公司當前的財務狀況和財務政策以及經營效率的基礎上得到的。當公司的在這幾個方面變化時，那么失去了指導意義。從另一方面來說，一個在財務上科學管理的企業在經營狀況和財務戰略不會有太大的改變。
 2.3  不同可持續增長模型的介紹
 2.3.1  基于會計口徑的可持續增長模型
   （1）希金斯的可持續增長模型
 希金斯對可持續增長率的定義為在不需要耗盡企業資源的情況下，銷售額的最大增長率。 
 希金斯認為企業銷售的增長則必然導致資產的增長，需要資金的投入來彌補這一部分增加的資產，這是基于“資產=負債+所有者權益”的，資產增加，那么負債和權益也增加。股東權益的增長，從而銷售也隨著增長，這是就達到平衡增長。希金斯認為，公司的可持續增長率等于銷售凈利率、收益留存率、資產周轉率和權益乘數的乘積。計算權益乘數時使用的是期初的股東權益，即:
可持續增長率＝股東權益變動值/期初股東權益=本期凈利×本期收益留存率/期初股東權益
＝凈利潤/期初股東權益×本期收益留存率
=凈利潤/銷售收入×銷售收入/資產×資產/期初股東權益×留存收益/凈利潤
＝銷售凈利率×資產周轉率×期初權益乘數×收益留存率
SGR＝P×T×A×R                                                   (公式1)
   （2）范霍恩的可持續增長模型
 范霍恩（James C.Van Horne）認為，可持續增長率表示在預定資產周轉率、銷售凈利率、負債比率和股利支付比率基礎上，可能達到的公司銷售增長的最大限度。
而范霍恩他提出了在穩態和非穩態狀況下的兩個模型：
    ①穩態模型
 在穩態模型里，假設未來與過去的財務政策和經營業績相似，而且沒有發行新股，只是增加留存收益來增加資產。那么模型為：
                                           公式（2）
     b為保留盈余率，NP/S為凈利/銷售收入，D/E為負債所有者權益比，A/S為資產總額/銷售額。
    ②變化假設的模型
 范霍恩認為企業如果發行新股，那么財務比率就會變化，此時不能做到平衡增長。
于是有了另外一個變化的模型:
                           公式（3）
 為期初股東權益，NE為新增加的權益，D為股利，S/A為銷售收入/資產，D/E為負債所有者權益比。                                                  
 在這種情況下，由于發行新股，導致權益乘數的變大，使的當年的可持續增長率有一個較高值，但是這種狀況僅僅表現在2009年年末這一時點，對于將來沒有意義。
2.3.2   基于現金流口徑的可持續增長模型
   （1)拉巴波特的可持續增長模型
    拉巴波特認為可持續增長與權益價值的創造是一致的，不發行新股，鎖定目標銷售凈利率，股利支付率，以及資產負債率且折舊用于維修費用。具體模型表述如下:
                                    公式（4）
      為凈利/銷售收入，（CE+WC）/S為當期投資活動產生的現金凈流量/銷售收入，b為留存收益率。D/E為負債所有者權益比。這個模型計算可持續增長率是從現金流出發的。
    (2)科雷的可持續增長模型
 科雷在某些假定的基礎上，發現現金流與企業未來發展狀況的關系�；�于以下假設：①資產負債率不變 ,②留存收益率保持不變,股利支付率不變，③稅前利潤、流動資產、流動負債、固定資產以及其他資產隨銷售額同比例增長，④折舊進行固定資產的再投資。他的增長模型為：
                         公式（5）
 為所有者權益，EBIT為息稅前利潤，I為利息費用，t為稅率，d為股利支付率，G為實際增長率。D/E為負債所有者權益比。
 他認為現金流與企業增長率是負相關的。當可持續增長率大于率實際增長率時，現金流量為正。反之，則為負。
(2)科雷的可持續增長模型
   會計口徑的模型即希金斯和范霍恩的模型，兩者存在著差異和相同。差異僅僅表現在對于計算權益乘數時的選擇問題上，希金斯選擇期初的股東權益來計算的，而范霍恩則是選擇期末權益乘數，原因是他們的出發點不一樣。
    相同點就是他們都是基于會計恒等式的，認為所有者權益限制著銷售的增長，他們的模型雖然不同，但是希金斯的和范霍恩的穩態模型是一致的，因為期初權益=期末權益-留存收益的，所以兩者是相通的，具體看下面的推導過程。
    推導過程如下:
希金斯可持續增長率＝銷售凈利率×資產周轉率×收益留存率×期初權益乘數
=凈利潤/銷售收入×銷售收入/資產×留存收益/凈利潤×資產/期初股東權益
=留存收益/期初股東權益
=留存收益/期末股東權益－當期留存收益
=（留存收益/期末股東權益）/（1-當期留存收益/期末股東權益）
=（收益留存率×銷售凈利率×資產周轉率×期末權益乘數）/（1-收益留存率×銷售凈利率×資產周轉率×期末權益乘數）＝范霍恩穩態可持續增長率
 3可持續增長的模型的比較分析
 3.1  基于現金流口徑的模型的比較分析
 現金流口徑的模型包括拉巴波特的和科雷的模型。兩者存在著差異和相同。相同點是這兩個模型本質也是相同的，都是基于公司的現金流量的，都找出了可持續增長率與現金流量的關系，得出的結果還是一樣的。認為通過他們模型得出的增長率與現金的相反關系，是借助于實際增長率做比較的。當實際增長率大于通過模型計算的出的增長率時現金流為負，反之為正。指出了在公司現金剩余和短缺時的財務戰略。而不同點是科雷用絕對指標數據，拉巴波特用相對數指標數據。
 3.2  會計口徑和現金流口徑的兩類模型比較分析
 在會計口徑中的可持續增長率為正時，現金流也有可能為負值或在零左右，這時在現金流口徑中認為企業銷售增長沒有為股東創造價值反而在損毀，這是兩種口徑下增長模型的區別。會計口徑的模型為企業的增長速度提供一個依據，這樣不會使得實際增長率偏離可持續增長率太多，這樣不易使企業陷入財務危機，但是這樣管理層是屬于事后處理，沒有對現金的科學管理，缺乏戰略意義。還有就是在會計口徑模型計算下的公司實現了可持續的增長，而在現金流口徑模型中卻沒有。所以后者提出的意義在于將企業增長與價值創造聯系了起來，明確了現金流與增長的關系。當現金流量為正時，表明此時的可持續增長率大于實際增長率。反之，就為負。現金流口徑模型更具現實指導意義，如今現金為王的觀念下，只有對現金流制定計劃，保證資金鏈不斷，才能可持續發展。
 3.3  可持續增長模型的選擇
 希金斯模型優點在于簡單易懂，思路明確，數據比較容易得到，影響可持續增長率的因素明確。但是模型在假設條件下得到的可持續增長率是靜態的，而且這些假設有時不能成立。范霍恩的兩個模型優勢這是從企業財務變化的角度來考慮的，可能更符合現實，但是該模型的可操作性較差，有些指標數據較難得到，比如支付的股利。拉巴波特的模型從現金流出發計算可持續增長率，簡潔易懂，但直接將凈利作為現金流入來源，不合乎規范，不正確。在現實運用中，由于基于現金流量表運用較少，現金流模型也存在著不足，所以這個模型不太常用。而范霍恩的動態模型不具有長期的指導意義的。穩態模型與希金斯的模型相一致，雖然存在不足之處，但是在現實運用中，范霍恩的穩態模型與希金斯的模型最為常用。本文在后面的案例分析中也是運用這兩個模型的。
 4  可持續增長模型應用的案例研究——以青島啤酒為例
 4.1  青島啤酒股份有限公司簡介
    青島啤酒是20世紀初由德國商人和英國商人一塊在青島創建的日耳曼啤酒公司青島股份公司發展而來的，它是2008年北京奧運會贊助商之一，品牌價值約為425億元，是中國啤酒行業的首位，世界品牌500強之一。
    1993年7月15日，青島啤酒股票（0168）在香港成功上市，是中國內地第一家在海外上市的企業。同年8月27日，青島啤酒(600600)在上海證券交易所上市，是第一家同時在兩個地方上市的公司。
    上世紀90年代后期，運用兼并重組、破產收購、合資建廠等多種資本運作方式，青島啤酒在中國19個省、市、自治區擁有50多家啤酒生產基地，基本完成了全國性的覆蓋的戰略布局。 而且青島啤酒遠銷海外，成為世界第六大啤酒廠商。
 4.2  青島啤酒主要相關財務數據及財務比率
 基于青島啤酒2007年至2010年公司的報表和摘要，通過數據統計分析方法，得出相關的財務數據及財務比率，通過整理得到表4.1，文章后面實際增長率的計算和運用可持續增長模型計算可持續增長率都會用到表中數據。
                         表4.1   公司主要財務數據及財務比率
年份 2007 2008 2009 2010
主營業務收入 13,709,219,729 16,023,441,980 18,026,107,888 19,897,827,765
凈利潤 598,000,523 733,772,079 1,299,112,486 1,584,419,115
每股收益 0.43 0.53 0.95 1.13
股東權益 5,988,335,405 6,417,614,809 8,563,154,147 9,719,745,472
投資活動產生的凈現金流量 -1,114,609,508 -853,987,428 -909,883,456 -764,818,153
總資產 11,545,234,601 12,532,230,776 14,867,452,637 17,777,115,858
銷售凈利率 4.36% 4.58% 7.21% 7.96%
資產周轉率 1.3 1.33 1.32 1.22
期初權益乘數 2 2.09 2.32 2.08
期末權益乘數 1.93 1.95 1.74 1.83
股利支付率 62.32% 41.50% 26.22% 27.00%
留存收益率 37.68% 58.50% 73.78% 73.00%
資產凈利率 4.71% 4.94% 7.36% 8.36%
凈資產收益率 10.18% 11.83% 17.34% 17.33%
 4.3  青島啤酒實際增長率的確定
    (1)青島啤酒2007年的實際增長率
    青島啤酒2007年的主營業務收入為13709219729,2006年的主營業務收入為11677159588，代入
    
(2)青島啤酒2007年的實際增長率
 青島啤酒2008年的主營業務收入為16023441980,2007年的主營業務收入為13709219729，代入
    
     =（16023441980-13709219729）/13709219729=16.88%
 (3)青島啤酒2009年的實際增長率
 青島啤酒2009年的主營業務收入為18026107888,2008年的主營業務收入為16023441980，代入
    
     =（18026107888-16023441980）/16023441980=12.50%
 (4)青島啤酒2010年的實際增長率
 青島啤酒2010年的主營業務收入為19897827765.2009年的主營業務收入為18026107888，代入
    
     =（19897827765-18026107888）/18026107888=10.38%
 4.4  希金斯模型的可持續增長率的確定
   （1）青島啤酒2007年可持續增長率
 由表4.1看出，2007年青島啤酒的銷售凈利率為4.36%，總資產周轉率為1.30，留存收益率為37.68%，權益乘數為2.00。青島啤酒2007年可持續增長率為:
SGR=P×A×R×T
=4.36%×1.30×37.68%×2.00=4.27%
   （2）青島啤酒2008年可持續增長率
    由表4.1看出，2008年青島啤酒的銷售凈利率為4.58%，總資產周轉率為1.33，留存收益率為58.50%，權益乘數為2.09。，青島啤酒2008年可持續增長率為:
SGR=P×A×R×T
=4.58%×1.33×58.50%×2.09=7.45%
   （3）青島啤酒2009年可持續增長率
    由表4.1看出，2009年青島啤酒的銷售凈利率為7.21%，總資產周轉率為1.32 ，留存收益率為73.78%，權益乘數為2.32 。青島啤酒2009年可持續增長率為:
SGR=P×A×R×T
=7.21%×1.32×73.78%×2.32 =16.29%
    但是在2009年公司的資本結構發生了變化，2009年10月13日至19日，共計85,529,792份認股權證成功行權，所以希金斯模型的使用條件，就是假設不成立了，所以用希金斯模型計算的可持續增長率的使用價值是值得考慮的。
   （4）青島啤酒2010年可持續增長率
    由表4.1看出，2010年青島啤酒的銷售凈利率為7.96%，總資產周轉率為1.22，留存收益率為73%，權益乘數為2.08。青島啤酒2010年可持續增長率為:
SGR=P×A×R×T
=7.96%×1.22×73%×2.08 =14.75%
 4.5  范霍恩穩態模型的可持續增長率的確定
    (1)青島啤酒2007年可持續增長率
 2007年青島啤酒的銷售凈利率為4.36%，總資產周轉率為1.30 ，留存收益率為37.68%，權益乘數為1.93。則代入
 
=4.36%×1.30×37.68%/（1/1.93-4.36%×1.2973×37.68%）=4.29%
    結果和希金斯模型計算出來的結果大致是一致的，兩者的理論依據一致。
    (2)青島啤酒2008年可持續增長率
    2008年青島啤酒的銷售凈利率為4.58%，總資產周轉率為1.34，留存收益率為58.50%，權益乘數為1.95。則代入
 
=58.50%×4.58%×1.33 /（1/1.95-58.50%×4.58%×1.33）=7.48%
    結果和希金斯模型計算出來的結果大致是一致的，兩者的理論依據一致。
   (3)青島啤酒2009年可持續增長率
    2009年青島啤酒的銷售凈利率為7.21%，總資產周轉率為1.32，留存收益率為73.78%，權益乘數為1.74。則代入
 
=73.78%×7.21%×1.32/（1/1.74-73.78%×7.21%×1.32）=12.15%
    這一數值與希金斯模型的結果不一致，主要是因為2009年青島啤酒的資本結構發生了變化，但是無論是希金斯模型還是范霍恩的穩態模型，使用模型的假設都不成立了，在這種情況下得出的增長率，沒有指導意義。下面用范霍恩的非穩態模型計算： 
     期初股東權益為6,417,614,809  新籌集的資本為1187101175.97，股利支付率為26.2236%，凈利潤為1299112486，上期銷售額為16023441980，資產總額為14867452637，總資產周轉率為1.32，產權比率為0.74，支付的股利為340674324。

={[(6417614809+1187101175.97-340674324)(1+0.74)1.32]/[1-7.21%(1+0.74)1.32]}(1/16023441980)-1=23.98%
    但是這個模型使用時僅僅代表某一年時點，僅代表2009年年末這一時點公司的可持續發展率，它不具備長期性，因為任何一個公司都不可能每年都發行新股，改變其資本結構。
    (4)青島啤酒2010年可持續增長率
    2010年青島啤酒的銷售凈利率為7.96%，總資產周轉率為1.22  ，留存收益率為73.00%，權益乘數為1.83。則代入
 
=73.00%×7.96%×1.22/（1/1.83-73%×7.96%×1.22）=14.89%
 結果和希金斯模型計算出來的結果大致是一致的，兩者的理論依據一致。
 4.6  可持續增長率的影響因素分析
 4.6.1  外部因素
 外部因素主要包含兩個方面，第一是市場整體的環境,市場整體環境對可持續增長率有制約作用，市場整體的環境說明企業的增長不可能長久保持高速增長，一直超過市場的整體水平。還有就是看屬于哪個產業，如果這個產業不是國家支持的，反而是抑制的，那么可持續增長率就會很低。相反是國家支持的就可以相對而言比較高的。啤酒行業是屬于制造業，是屬于國家支持的產業。第二是行業因素,公司屬于哪個行業以及自己公司在該行業中的地位，行業是成熟行業還是新興的行業，對于可持續增長率也有較大的影響，啤酒行業中國比較成熟了，青島啤酒在這個行業里面也是老大的地位。還有就是要看公司在該行業中現在處于生命周期的哪個階段，不同的階段對可持續增長率的影響也不同。比如在初創期和發展期的話，可持續增長率小于實際增長率是很正常的，如果在成熟期或者衰退期的話，可能實際增長率就要小于可持續增長率的。而且不同時期的可持續增長率也不盡相同。所以外部因素對于青島啤酒可持續增長率的影響較小。
4.6.2  內部因素
 基于希金斯的模型和范霍恩的穩態模型，內部因素無非就是權益乘數，留存收益率，總資產周轉率，銷售凈利率四個比率的影響，根據圖4.1，圖4.2，所以接下來做了基于希金斯模型的的因素分析。由于因素分析方法類似，基于范霍恩穩態模型的因素分析就不再做詳解了。通過因素分析可以更直觀的看到這四個比率對可持續增長率的影響程度，從而更清楚的認識到可持續增長率。
 
 
                     圖4.1 可持續增長率趨勢圖

  圖4.2  各財務比率趨勢圖
 下面就是我對青島啤酒這四年的因素分析
   （1）2007年和2008年的數據因素分析
                     表4.2 2008年對于2007年的因素分析
指標 2007 2008 差異
銷售凈利率 4.36% 4.58% 0.22%
總資產周轉率 1.2973 1.331 0.0337
收益留存率 37.68% 58.50% 20.82%
期初權益乘數 2.0033 2.0928 0.0895
可持續增長率 4.27% 7.46% 3.19%
 替代后的可持續增長率  
2007（基期） 4.27%  各因素影響程度
第一次替代（銷售凈利率替代） 4.48%  0.21%
第二次替代（總資產周轉率替代） 4.60%  0.12%
第三次替代（收益留存率替代） 7.14%  2.54%
第四次替代（期初權益乘數替代） 7.46%  0.32%
總影響程度   3.19%

  由表4.2我們可以得知2008年與2007年相比銷售凈利率上升0.22%,導致可持續增長率上升0.21%，總資產周轉率上升0.0337，導致可持續增長率上升0.12%，收益留存率上升20.82%，導致可持續增長率上升2.54%，權益乘數上升0.0895，導致可持續增長率上升0.32%。，綜合各個因素的影響，使得可持續增長率上升3.19%。
   （2）2008年和2009年的數據因素分析
              表4.3 2009年對于2008年的因素分析
指標 2008 2009 差異
銷售凈利率 4.58% 7.21% 2.63%
總資產周轉率 1.3310  1.3158  -0.0152
收益留存率 58.50% 73.78% 15.27%
期初權益產乘數 2.0928 2.3167  0.2239
可持續增長率 7.46% 16.21% 8.74%
 替代后的可持續增長率  
2008（基期） 7.46%  各因素影響程度
第一次替代（銷售凈利率替代） 11.75%  4.29%
第二次替代（總資產周轉率替代） 11.62%  -0.13%
第三次替代（收益留存率替代） 14.65%  3.03%
第四次替代（期初權益乘數替代） 16.21%  1.57%
總影響程度   8.75%

    由表4.3我們可以得知2009年與2008年相比銷售凈利率上升2.63%,導致可持續增長率上升4.29%，總資產周轉率下降0.0152，導致可持續增長率下降0.13%，收益留存率上升15.27%，導致可持續增長率上升3.03%，權益乘數上升0.2239，導致可持續增長率上升1.57%。，綜合各個因素的影響，使得可持續增長率上升8.75%。
   （3）2009年和2010年的數據因素分析
                     表4.4  2010年對于2009年的因素分析
指標 2009 2010 差異
銷售凈利率 7.21% 7.96% 0.76%
總資產周轉率 1.3158  1.2191 -0.0967
收益留存率 73.7764% 73.00% -0.78%
期初權益乘數 2.3167  2.0760  -0.2407
可持續增長率 16.21% 14.71% -1.50%
 替代后的可持續增長率  
2009（基期） 16.21%  各因素影響程度
第一次替代（銷售凈利率替代） 17.91%  1.70%
第二次替代（總資產周轉率替代） 16.59%  -1.32%
第三次替代（收益留存率替代） 16.42%  -0.18%
第四次替代（期初權益乘數替代） 14.71%  -1.71%
總影響程度   -1.50%

 由表4.4我們可以得知2010年與2009年相比銷售凈利率上升0.76%,導致可持續增長率上升1.70%，總資產周轉率下降0.0967，導致可持續增長率下降1.32%，收益留存率下降0.78%，導致可持續增長率下降0.18%，期初權益期末總資產乘數下降0.2407，導致可持續增長率下降1.71%。綜合各個因素的影響，使得可持續增長率下降1.50%。鑒于以上的分析，我們可以很明顯的看出，公司的可持續增長率主要的影響因素還是內部的，就是四個比率的影響。這四個比率與可持續增長率是正相關的。當這四個中的任意一個變大，其他三個不變時，可持續增長率就變大。反之就變小。
 5  可持續增長模型在公司財務戰略選擇中的應用
    財務戰略的選擇是公司財務管理的重要內容，是公司的管理層根據公司當下的實際狀況，像經營業績，財務狀況等的基礎上，考慮當前市場的背景制定的。一定要基于公司實際能力的。而在財務戰略選擇時，需要重重考慮的一個因素就是公司的增長情況，這個關乎到公司日后的發展，所以在財務戰略選擇時必須要考慮的一個問題。通過可持續增長的觀念，用可持續增長模型得出可持續增長率，分析比較兩者的差異，當實際增長率大于可持續增長率時，管理層在財務戰略選擇是就要考慮如何去獲得資金。反之，又要考慮去如何使用剩余的資金，不至于造成財務資源的浪費。選擇合適的財務戰略。運用這種思想，公司可以在沒有外部的權益融資下，做到穩步，健康的可持續發展。
 5.1  青島啤酒實際增長率與可持續增長率的差異
 當公司的可持續增長率與實際增長率存在差異時，酋先，我們應認清，根據公司的情況來來判斷，我們就應該采取相應的財務手段來調節，使得這兩個財務數據較為平衡，從圖5.1可以看出，青島啤酒在2007年—2010年之間實際增長率和可持續增長率之間存在較大的差異。由下圖可以明顯看出。
 
         圖5.1    實際增長率與可持續增長率的比較
 5.2  可持續增長率小于實際增長率時的財務措施
 2007年青島啤酒的實際增長率高達17.40%，而可持續增長率只有4.27%，2008年青島啤酒的實際增長率高達16.88%，而可持續增長率是7.46%.這兩年這兩個數據存在較大的差異，銷售收入的快速增長，主要原因是 2007年公司深入開展了“激情歡動，奧運同行”為主題的奧運營銷活動，通過“青島啤酒· 傾國傾城”和“青島啤酒·我是冠軍”等營銷活動，以擴大企業生產銷售規模。2008年公司作為北京奧運會的贊助商，緊緊圍繞奧運營銷，推出了以“釋放激情”為主題的一系列奧運營銷活動，持續提升了青島啤酒的品牌影響力和市場占有率。正是由于公司這兩年的實際增長率和可持續增長率變動較大，存在著較大的差異，實際增長率遠遠大于可持續增長率，所以公司已經通過提高留存收益率的財務手段來使得實際增長率和可持續增長率趨于平衡。還可以采取以下措施：
 (1)提高資產周轉率
    對于提高資產周轉率則需要從兩個方面著手：第一，加快流動資產的流轉速度。第二，提高流動資產在資產總額中的比重。在2007年青島啤酒的存貨量高達2187253664元，在2008年青島啤酒的存貨量高達2756377408元，所以加快流動資產的流轉速度，對于青島啤酒而言主要是存貨對于提高可持續增長率是有幫助的。因為流動資產流轉速度越快，而且在總資產中的比例越高，那么總資產的流動速度就快，可以提高可持續增長率。
 (2)發售新股，籌集新的權益資本
 當公司愿意而且能夠發行新股，那么可持續增長帶來的資金的問題就得到解決，新增加的權益資本可以提供資金，而且在保持資本結構不變的情況下，還可以增加負債，這樣就有提供了資金。但是發行新股導致每股收益的稀釋，這是就要注意度的問題。對于新籌到的資金也要好好利用。我們可以看到的是，公司的管理層也意識到實際增長率與可持續增長率之間的差異，在2009年發行了新股，也許這次發行新股可能是出于其他原因，但是真真實實縮小了這兩個比率的差異。
   （3）控制銷售增長率
 當企業不能發行股票和借的外債時，而且留存收益率為最大時，也沒有其他的途徑來獲得資金。青島啤酒在2007年和2008年確實有較多的外部借款。這時就要限制銷售增長率，使得銷售增長率與實際增長率盡量保持一致，就可以避免陷入財務危機。而且啤酒也是需求彈性較大的產品，可以適當的提價，這樣可以有效的限制銷售增長。這樣的話，利潤較高，銷售收入的基數較小，反而可以提高銷售凈利率，提高可持續增長率。
 5.3  可持續增長率大于實際增長率時的財務措施
    2009年可持續增長率與實際增長率之間的差異較08年趨于緩和，2009年可持續增長率為16.21%，這個數值比2008年增長很多，主要愿因是2009年公司發行新股，使得期初權益期末總資產乘數增長為2.3167 。而且當年的銷售凈利率為7.2068%，也較2008年增長很多，所以與2008年相比呈上升勢頭。2009年與2008年相比，營業收入的增長幅度較小，所以當年的實際增長率小于2008年。公司看到2008年實際增長率與可持續增長率之間的差異這么大，所以在2009年發行新股，增加權益資本的措施來彌補。而且我們可以看到發行新股對于這兩個增長率的作用是這么的明顯。
 由圖5.1可以得到，2010年可持續增長率和實際增長率與2009年的差異也不是很大，主要原因是2010 年的財務狀況、資本結構、以及各個財務比率沒有發生較大的變化，只是有小幅的變動，但是幅度都是非常小的。即使這樣我們也可以看出，公司現在實際增長率已經連續兩年小于可持續增長率了，所以也應該看到這個問題，可以適當的采取以下措施來調節：
 （1）兼并現金匱乏而增長較快的公司
 增長購買是解決過慢增長的最有效的措施，管理者為了企業的更好的發展，常采取將多余的現金投放到成長性的但是資金較短缺的行業，但是要選擇與自己公司所屬行業相關的企業。不然的話，分散經營，會有不好的效果。而購買增長最普遍采用的方式就是收購，但有時較高的收購價格事后會對企業造成不利的影響，所以高價格的收購往往成為并不誘人的投資。
   （2）發放股利
  當公司的可持續增長大于實際增長率時，說明公司有較多的剩余資金，可分派給股東，但是要注意適度，將太多的資金派放，對企業資源的浪費，暗示著經營管理的失敗。2009年和2010年公司的股利支付率只有26.22%和27.00%，相對于前兩年較低。所以可以提高股利支付率，發放股利的措施來使得實際增長率與可持續增長率兩者趨于平衡。

結 束 語
    本文主要討論了不同的可持續增長模型的差異，我們可以看出不同可持續增長模型之間的優勢和不足，并基于案例數據運用模型，但是企業可以根據實際情況選擇相應的模型加以應用。本文參考了一些專家的意見和建議，但是還不夠全面和充實。論文一共包括六章。第一章為引言，說明了本文的研究背景和意義。第二章對可持續增長模型的理論的主要理論進行概述。第三章主要討論現在較為流行的可持續增長模型并做了相應的比較分析。第四章是對采用青島啤酒的相關財務數據來運用不同的可持續增長模型，選取典型的模型為青島啤酒做了對可持續增長率的因素分析，最后一章是根據計算得到的實際增長率與可持續增長率之間的差異問題提出相應的財務措施，以便于其他類似的企業作參考。
 因為自身水平的局限，論文仍存在著一些不足需要改善。在分析不同模型之間的差異時，沒有深刻的去探索，只是公式表面的做了一些比較，對于應用這些模型時沒有完全符合這些模型的假設條件，會存在一些偏差，但是有值得借鑒的意義。由于學識、時間和精力有限，再加之搜集數據資料并進行整理分析所存在的難度，所以要真正深入研究出對企業財務都面面俱到的可持續增長模型還要探索。
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