關于中國A股發行體制與投資收益的調查

關于中國A股發行體制與投資收益的調查
 1990年，我國先后成立了上海證券交易所和深圳證券交易所，拉開了我國逐步開始進入證券市場的序幕。經過了大約20年的光陰，我國的證券市場也經歷了不少的風風雨雨，由開始的基礎設施和制度并不完善的情況下，逐步成長為擁有比較適合中國國情的證券交易制度，還有相關的監督管理機構的日益改善的市場體系。當然，這其中也有著不少的經驗值得我們去銘記，股價的大幅波動讓風險和收益充斥著市場，消息面的真偽也讓我國證券市場涂上迷糊的色彩。不能否認，我國證券市場是經濟發展所產生的新興的證券市場，和外國及香港地區等成熟市場相比有其不足之處，也為一些人提供了投機的機遇。但隨著近年來制度的不斷完善，尤其是05年之后中國迎來的由熊市向牛市轉變的機遇，中國的股票市場可謂是苦盡甘來，機遇和挑戰共存。
一、整體分析股指的格局：
 細析07年的大牛市，不僅僅是股指的創新高，很多股票也是達到了歷史的高位。也因為市場的火爆，讓眾多的公司企業也通過想上市而分一杯美羹，因此，上市公司都希望通過更優惠更吸引投資者的措施，向市場進行“低價”的首次公開發行股票，達到融資的目的。而當今我國的證券市場，由于制度、投資者以及影響市場的一系列因素，形成我國證券市場有著特殊性，更多地表現在投資者的理性與非理性行為上。因此，我國證券市場上股票發行與投資者的追捧與否有著密切相關，也是造成日后股價走勢的重要參考。本文將從近年來我國上市公司首次公開發行股票與投資者的行為之間的關系進行分析。
 為了優化配置社會資源。那么它的本質是什么呢？中國的股市，到目前為止，它的產生和存在的意義就是為了服務于經濟改革。它基本上不是為了給社會資本提供增值而產生的，而是利用民間資金來達到經濟改革的目的，換句話說，就是到民間拿錢來重建國企央企和各種各樣的經濟團體。在整個經濟改革中，管理層不用花一分錢，所要做的，就只需要建立這么一個場所就行了。取之于民，但不用之于民。A股的管理層為了確保每次都能成功地拿到所需要募集的資金，也就是確保新股的發行成功，采用了對二級市場極不公平的高溢價發行制度，把一個剛剛上市的公司原本需要通過若干年的、業績不斷遞增的經營才能達到的股價，在上市之初就通過發行和上市首日的兩次漲價提前賣給了二級市場。這樣一來，留給二級市場的，就只有漫長的價格回歸的下跌之路。二級市場的投資者們面對怎么樣也擠不完的股市泡沫不知所措，看著自己天天縮水的帳戶欲哭無淚。這個股市建立已經十幾年了，而最大的、只賺不賠的贏家只有兩個，一是上市公司，它們圈走了錢，二是財政部，它收到了稅。上市公司圈了錢，三年就變臉，這樣的例子已經數不清了，財政部呢，無論股市漲跌如何，它依舊旱澇保收。而二級市場的絕大多數投資者呢？則是輸得血本無歸。一個讓絕大多數投資者虧本的市場是一個有效的市場嗎？這樣的市場還能維持多久？所以，在中國股市的這個根本立場沒有轉變之前，任何價值投資的理念本身就毫無價值。每一個進入這個市場的人所面臨的最大風險不是來源于對個股基本面的不了解，不是來源于莊家的操作，而是來源于管理層本身。中國股市已經存在了十幾年了，為什么直到現在，所謂的“三公”制度仍然不完善？原因是管理層不急于完善這些制度，因為如果完善了這些制度，那么中石油怎么能在港股以1.27元港幣一股發行，而在A股卻以16.7元來發行以48元開盤呢？是A股的股民更笨？中國中鐵、中國鐵建才組建不到一年就拿來融資，凈資產才幾毛錢，都和ST差不多了。紫金礦業的發行市盈率就遠遠高于市場平均市盈率，上市當日還要爆炒，順便說一下，紫金礦業的原始股東們的成本可是一毛錢一股！即使是它的股價下跌到了每股五毛，他們仍然有5倍的盈利空間！馬上又有剛組建才六個月的中國建筑也已經經過特批即將上市了。我國的股票發行經歷了面額發行、競價發行和上網定價發行的發展過程。目前主要是通過深、滬兩家證券交易所計算機網絡定價發行。其做法是由主承銷商擬定發行價格，并將擬發 行的股份全部輸入主承銷商在交易所的股票賬戶，投資者須在指定的時間內，通過與證券交易所聯網的證券公司，以固定的發行價格進行申購，而后通過搖號抽簽確定股東名單及認購 數量。    上網發行是我國股票發行方式的新創舉，既克服了以往限量發行認購表所帶來的種種弊 端，也避免了網下發行可能被機構大戶壟斷認購的局面。這表明，我國股票發行適應了經濟 體制改革和股票市場發展的需要，也標志著我國股票發行市場的日益成熟。但是隨著股票市 場的深入發展，也暴露出上網定價發行所產生的一些問題。(一)發行市盈固定不變，缺乏市場彈性    本來市盈率作為反映股票價格水平和市場供求關系的綜合指標可以用來調節股票的發行價格，從而調節股票市場的供求。然而，我國目前采用定價方式確定新股的發行價格的做法，是按發行時未攤薄的每股稅后利潤計算市盈率，并加以調整后，以之作為一個常量，固定在管理當局認可并選定的水平上。具體做法是，新股的發行價格通過一定的計算公式得出，其基本計算公式為：股票的發行價格=發行公司每股稅后利潤×市盈率(其中公式中的兩個因子又考慮了一些相關因素，加以調整計算得出，此處不多加論及)。自采用上網定價發行新股以來，通過基本公式計算出來的新股發行市盈率基本被確定在14-15倍左右。從上述基本計算公式不難看出，當管理者將市盈率作為一個常量固定在某一特定水平上時，發行公司每股稅后利潤便成了調節股票發行價格的主要因素了。這種做法的主要缺陷在于：新股的發行價格較多考慮了發行公司的自身盈利能力，而忽視了市場因素的作用。而我國目前的實際情況是，一級市場新股的發行受市場各種因素的影響經常變化，如新股的發行數量和發行節奏，在很大程度上決定于政府的發行意愿(管理者更多地用新股發行規模和速度作為調控股市的手段)，表現為新股發行數量與發行速度具有可變性；由于政府宏觀經濟政策、貨幣政策和資金供求關系的變化，市場利息率也經常發生變動，它直接影響投資者對股票收益的心理預期，表現為人們購買新股的意愿和股票一級市場均量資金的可變性；隨著科學技術的發展和經濟結構的調整，不同產業、行業在國民經濟和股票市場中的地位也不斷調整，致使投資者對不同股票需求具有可變性，此外，股票市場的周期性調整，也使市盈率不會停留在一個水平上，如此等等 。市場諸多因素的變化從不同角度都會影響到新股的供求，進而影響新股的發行價格。現行的方法恰恰忽視了上述因素對新股發行價格的決定作用，將新股市盈率固定不變，在某種程度上依然延襲了計劃定價模式，與市場經濟的要求相悖，導致發行價格缺乏市場彈性，難以發揮發行價格對股票市場的調節作用。
 既然這個股市是為了圈錢而設立的，所以就必須要有一個存在著巨大利差的一級市場和二級市場，這樣才能吸引社會資本參與進來，而且通過制度規定，使得只有具備了相當規模的大資金才能有效地在一級市場按管理層規定的價格接過了將要發行的股票，從而完成了股票的第一次漲價，泡沫就此產生了。大家注意，管理層審核發行的市盈率從來都只有20倍左右，這就讓市場產生了一個錯覺，認為管理層認可的市場市盈率是20倍左右，其實不然。因為管理層如果規定一級市場的打新資金只能在二級市場上以20倍左右市盈率賣出新股的話，相信不出幾天，留在二級市場的數萬億資金便會煙消云散，不復存在了。所以，管理層要想讓這筆龐大的資金長期留在一級市場接過管理層手中源源不斷發出的新股，就必須讓這筆資金盈利，所以，管理層必須默許它以更高的價格在二級市場上拋出。為了便于這個申購資金在二級市場迅速出貨，管理層規定了新股上市首日不設漲跌幅限制。遠高于市場平均市盈率的新股就這樣登錄二級市場了，泡沫更大了。當日爆炒新股后，從來不會有哪個機構受到處罰。當這個過程結束的時候，管理層拿到了想要的錢，一級市場的大資金得到了相應的回報，管理層通過發行和上市這兩次提價，一點不剩地吞噬了新股未來的價格上漲空間，留給二級市場的就是一個沒有價值的架子。二級市場的投資者們呢？他們所得到的就是不斷下跌的股價和怎么也擠不掉的股市泡沫。這個泡沫是管理層一手制造出來的。由此產生了中國石油的驚天一套。　　中國股市的融資融券、股指期貨、T+0交易、創業板、各類權證等等，為什么喊了多少年了，總是在準備、準備、再準備，，，，真的就那么難嗎？不是的，這些東西之所以只能被管理層一再用來忽悠市場而不馬上推出，也是因為要隨時滿足圈錢的需要，必須留住一級市場的大資金。試想一下，如果市場中有了許多的金融衍生品可以做了，大資金就有了更多的套利機會，那么勢必分流一級市場的打新資金，那么，當管理層有大盤股要圈錢時，恐怕就會面臨接盤不足的風險。所以，那些忽悠了人們好幾年的東西，就一直是干打雷不下雨了。　　為什么每當股市上漲到了一定的時候，管理層就要千方百計給予降溫，要讓股市跌下來呢？這也是為了更長遠地，穩妥了圈錢的需要。這個市場的泡沫原本是管理層一手制造出來的，在上漲市中，這個泡沫又會被二級市場放大，當泡沫大到一定程度時，就必須予以干預，否則這個泡沫突然破裂時就會變成災難，災難發生的時候，再動聽的故事也圈不到錢了。同樣，當股市下跌到了人氣渙散，連連破發時，所謂的市盈率已經低得不能再低了， 管理層要圈到預計數額的錢也變得很困難。所以，當股市出現這兩種極端現象時，管理層都要進行政策干預。但有一點，無論這個股市跌到什么程度，管理層都不會用真金白銀來救市的，也就是海外股市中常說的、由管理層動用財政資金來買股票托市。中國的管理層不會那樣做，因為那樣不符合管理層當初建立這個市場的初衷。二、新股的高溢價發行制度，造成了中國A股市場的估值混亂不堪。這從以下幾個方面可以說明：　　當市場處于下跌市況時，比如現在，市場平均市盈率已經25倍左右，但新股上市時的市盈率都在30倍以上甚至更高（紫金礦業），這樣高的市盈率市場顯然不會接受，新股就只好下跌，當眾多的新股紛紛下跌時，市場的估值中樞也在不斷下移，于是造成了市場持續地陰跌甚至是暴跌，所以一旦市場走弱，所有的股票都要下跌，要一直跌到股票的價格比賣廢品還要便宜，那時新股早已經停止發行了，市場才能重新確定價值中樞。這個過程往往需要好幾年才能完成，這期間，二級市場的投資者要蒙受極大的損失和痛苦。高溢價發行制度在下跌市況中嚴重扭曲了市場對價值中樞的正確定位。　　反過來，當市況處于上漲勢頭中的時候，發行上市的新股往往會有更高的市盈率，這就會給市場一個錯誤的信號，使市場誤以為管理層認可更高的市盈率，于是促使市場加速上漲，甚至雞犬升天，由于更多的、更高的溢價的新股發行出來，就加快了市場泡沫的形成和擴大，高溢價的發行制度又一次扭曲了市場對價值中樞的正確定位。當這個泡沫大到一定程度時，管理層就要出手干預了，名曰“防范風險”。市場又進入了“政策市”的怪圈。殊不知，市場泡沫和市場風險的制造者，正是管理層本身！　　所以說了，管理層對這個股市的根本立場沒有轉變以前，管理層所充當的角色就是泡沫的制造者和不公平的策源地。在這樣的環境里面，哪有什么價值可以投資？如果說，高溢價發行制度是對二級市場的瘋狂掠奪和殘酷壓榨，是殺雞取卵、是竭澤而漁，這種評價是一點也不過分的。高溢價發行制度是用世界上最先進的交易系統進行的最不公平的交易。管理層所宣稱的“保護中小投資者的利益是我們工作的重中之重”，只是一句美麗的謊言。許多股民并不是因為遭遇了黑心的莊家或者是最違規披露信息的公司而血本無歸，恰恰是聽信了管理層的“價值投資”和“保護投資者利益”讓許多股民蒙受了巨大損失。管理層一手扶持的基金們實際上已經成了超級散戶，追漲殺跌，低吸高拋已經成了這個市場唯一的生存之道。　　針對管理層的新股高溢價發行方式，有御用的專家辯解說：“如果新股以接近其實際價值發行，會對市場中現有的同類股票價格造成沖擊，把現在的同類股票的股價拖下來。”真是這樣嗎？用高溢價來發行新股倒是呵護這個市場了？不是，中國石油在港股以每股1.27港幣發行時，把美孚石油的股價拖下來了嗎？把全世界哪一家的石油類公司的股價拖下來了？恰恰相反，是當時世界上各家石油氣類公司的股價給中石油提供了其準確估值的參考，才有了中石油在港股上市后的不斷上漲。這些御用專家們還把A股股價的不斷下跌，說成是A股向H股靠攏，是國際接軌，這是什么樣的接軌？還是用中石油舉例，A股的中石油股價是從48.6向15元一路滑落，H股的中石油是從1.27元向20元一路上漲，它們怎么接軌？中石油的H股股價從1.27漲到20元后再回落到現在的10左右，已經基本符合中石油的價值區域，就算中石油的A股和H股價格一樣了，A股的中石油又怎么能再漲到48元呢？48元的價格是中石油要經過若干年的連續增長、中間還不能發生虧損才能達到的價格，管理層把上市公司要在若干年后才能達到的股價，在上市首日就提前賣給了二級市場，然后讓投資者去承受A股同H股接軌的下跌損失，這是公平的嗎？
三、09年-10年的趨勢
 在主要市場中，2009年上半年，中國A股漲幅世界第一；2010年上半年，中國A股跌幅世界第一。現在的股市邏輯是：經濟好，政策退，貨幣少，股市跌；經濟弱，政策進，貨幣多，股市漲。
證券市場連漲數日，從技術上來說確實處于僅彈區間，但以為中國就此進入牛市，實在是不符合實際的，那么股市何時能走出盤局呢？這不僅需要分析股市的外生變量如：市場的流通籌碼、下半年的出口狀況、貨幣政策，匯率改革、油價、“民資新36條實施細則”等等。內生變量在于股市體制改革，證券監管改革，創業板的版本升級以及卷商自身。
 以全球經濟演變的狀況，國內經濟基本面和宏觀政策面動態結合各項資本的利益需求來看未來較長時間內股市的投資主題應該是“重組“這個永恒的題材。
首先，2008年全球金融危機爆發之后，歐美經濟與金融體系堵在“去桿杠化“各主要經濟體發展模式的給便必然對全球經濟的產業機構與產業政策帶來的變革性影響，從而促使個中國形成的債務重組資產重組，收購兼并等層出不窮，全球資本市場正處于”大危機帶來大重組“時代A股市場同樣不會例外
其次，我國經濟結構正面臨轉型，產業結構正面臨升級，在“調結構“的大戰略下，政策要素，資源要素，資本要素等需要在各個經濟部門之間重新分配，新的主導產業西藥進行重構
A股市場到今年年底將實現90%的全流通，股利利益將趨于完全一致，由于上市公司資產質量的優劣，股價的高低將直接關系著控股股東利益的多寡，公眾形式的資產注入強化上市公司競爭力的收購兼并這個在全面開花。因此，A股市場正在進入一個全流通驅使的市場化資產重組黃金時代.　　如果某一天，管理層的工作轉變成了只負責建立和完善三公制度。打擊操縱股價、打擊內幕交易、只負責審核新股的公司治理是否符合公眾公司的標準，如果符合標準就可以讓它掛牌，至于它想賣什么價，就由市場來確定了。但如果在規定時間內賣不完，就算發行失敗，已經募集到的資金退還投資人，它自己承擔發行費用。也就是說，把中石油、工商銀行、建設銀行在海外發行的價格方式用到國內股市來，把新股未來的價格上漲空間留給二級市場，如果這一天真的到來，我就可以說，中國股市的投資價值真的到來了。
 四、A股市場新股發行體制改革取得”階段性成果“：
 中國證監會主席助理朱從玖表示，2009年中國證監會以新股發行重啟為契機，實時進行了新股發行體制改革，全年融資規模達到4446億元，充分發揮了資本市場籌集資本的作用，間接降低了銀行信貸的風險。
    朱從玖表示，經過半年的實踐，新股發行體制改革總體上取得了階段性的成果：新股定價市場化程度提高，市場各方對市場化定價的效果比較認同；網上發行凍結資金減少，機構參與網下申購的程度更加踴躍，詢價機構積極履行參與定價的職責；向有新股申購意愿的個人投資者傾斜，個人投資者中簽戶數提高；新股上市首日漲幅降低，傳導到定價環節有利于抑制發行環節存在的過度投機等非理性行為，并促使發行申購行為著力于上市公司基本面；市場參與主體履職盡責逐步清晰，主承銷商意識增強，詢價對象更加注重研究公司的基本面，提高自己的判斷能力，公眾投資者也更加明晰融資的風險。
    深圳證券交易所總經理宋麗萍表示，中小板市場新股發行實行市場化改革以來，截至1月20日中小板共有64家公司發行，一級市場運行平穩。
    宋麗萍表示，中小板市場新股發行體制改革預期目標已初步達成，主要表現在：一級市場和二級市場的定價基準開始接軌，新股上市首日爆炒現象開始出現變化；大量資金囤積一級市場申購新股的狀況顯著改善，中小投資者中簽機會增加；絕大部分機構投資者實現了真實報價