論中國經濟政策的調整對基金發展的影響

一、文獻綜述

二、股權分置改革與基金發展的關系分析

 2.1中國股權分置改革

 2.2股權分置改革的意義

 2.3 股權分置改革對基金的影響

三、 2007年啟動的經濟政策與基金發展的關系分析

 3.1 證券印花稅的調整

 3.2 銀行存貸款利率的調整

四、 影響基金發展的共同因素分析

內 容 摘 要

 隨著經濟持續高速的發展，中國股市經過股權分置改革后，制度規范化和法律完善化得到了加強，并進入了一個改革后分水嶺式的新時期——股市健康快速的發展以及中國為了適應經濟的發展而制定的各種政策（如印花稅的上調，銀行多次調整存貸款利率），為基金行業的發展提供了一個良好的經濟制度環境，并在短短兩年時間內基金規模超千億的基金公司就有數家。本文基于2005年股權改革的歷史背景，分析其對基金行業的發展影響，并重點探討2007年以來，中國制定的各種經濟政策對基金行業發展所具有的影響力。

關鍵詞： 分置改革；經濟政策調整；基金行業 

論中國經濟政策的調整對基金發展的影響

一、文獻綜述

 劉月珍和李金昌(2001)以五家基金為研究對象，來探討中國證券投資基金對股市的影響，結果發現，中國證券投資基金并不是以長期投資為主，而大多在股市中進行短線操作，對股市的穩定起到了一定的負面作用。沈福喜(2002)等人認為，由于證券市場投機行為嚴重，基金頻繁炒作和信息披露的“黑箱”操作等問題的存在，中國證券市場的波動并不會對基金市場構成沖擊。王凱濤(2003)對深圳股票市場和基金市場的互動關系研究表明，在短期內基金指數收益率的波動主要受到自身的影響 ,股票指數收益率的沖擊對基金指數收益率的影響較小，深圳基金市場和股票市場投資者行為有一定差別。胡燕京和張方杰(2005)通過利用協整分析對上證綜合指數、上證基金指數和上證國債指數的長期均衡關系及短期波動影響的實證研究，發現中國股票市場、基金市場和國債市場的走勢在股票市場由下跌行情到上揚行情的過渡過程中存在著長期的協整關系，基金市場和股票市場具有同漲同跌的長期均衡關系。本文運用協整分析，從股價、基金和國債指數的關系角度，來檢驗股票市場、基金市場和國債市場的關系，并試圖解釋這一關系背后的經濟原因。

二、股權分置改革與基金發展的關系分析

2.1中國股權分置改革 

2005年4月29日，中國證監會發布了《關于上市公司股權分置改革試點有關問題的通知》，宣布啟動股權分置改革試點工作。5月8日滬、深交易所和登記結算公司發布《上市公司股權分置試點的操作流程》，這標志著中國第三次解決非流通股問題改革正式開始，其用意是挽救不斷下跌的股市，同時可以整治國有股和法人股不能流通的問題。什么是股權分置？股權分置指中國股市因為特殊歷史原因，在特殊的發展演變中，中國A股市場的上市公司內部普遍形成了兩種不同性質的股票（非流通股和社會流通股），這兩類股票形成了“不同股不同價不同權”的市場制度與結構。我國上市公司的股權分置是我國特殊國情下的產物，我國大部分上市公司從股份制改造到募資上市的過程是：國家（或法人）投資興建的企業經資產評估后按一定比例折股，在符合上市條件后向社會公眾溢價發行，企業股票上市后則分為可流通部分（即公眾股）和不可流通部分（國家股或法人股），同股不同權。這既不符合國際慣例，不利于入世后我國證券市場與國際市場順利接軌，也不能很好地體現市場公平的原則，從而影響資本市場定價功能的正常發揮，不能有效發揮資本市場的優化資源配置功能。

2.2股權分置改革的意義 

解決股權分置問題，是中國證券市場自成立以來影響最為深遠的改革舉措，其意義甚至不亞于創立中國證券市場。股權分置問題是中國證券市場最基礎、最關鍵的問題，也是中國證券市場的老大難問題，牽一發而動全身，其改革的復雜性和難度有目共睹。隨著試點公司的試點方案陸續推出，市場的逐漸認可和接受，表明改革的原則、措施和程序是比較穩妥的，改革已經有了一個良好的開端。首先，股權分置問題的解決將促進證券市場制度和上市公司治理結構的改善，有助于市場的長期健康發展；其次，股權分置問題的解決，可實現證券市場真實的供求關系和定價機制，有利于改善投資環境，促使證券市場持續健康發展，利在長遠；第三，保護投資者特別是公眾投資者合法權益的原則使得改革試點的成功成為可能，這將提高投資者信心，使我國證券市場擺脫目前困境，避免被邊緣化。第四，股權分置解決后，一系列金融創新就會順理成章推出，有利于完善我國證券市場的產品結構，增加投資品種，促進資本市場資源合理配置。因此，股權分置改革試點不是加劇市場結構分化的過程，而是減輕了市場結構調整的壓力。隨著中國股票市場走出制度性障礙的陰影，流通股含權預期的實現和實際估值水平的系統性下移，將為市場長期上漲奠定堅實基礎。 

2.3 股權分置改革對基金的影響

第二批股權分置改革試點的啟動，對市場是利好消息，此次試點工作具有以下特點：一是試點公司的代表性更為廣泛，第二批試點公司中，既包括寶鋼股份、長江電力等大盤藍籌公司，也有一些中小板公司，而且涵蓋的行業較為豐富。第二，改革方案多樣化，其中包括送股、派現、縮股、權證等方案，尤其是送股與派現方案，會給投資者比較實在的預期。第三，結合國資委《國務院國資委關于國有控股上市公司股權分置改革的指導意見》，該意見一是對上市公司在股權分置改革中，國有控股股東的最低持股比例作出了要求；二是該意見進一步體現了國資委對國家、地方國有企業進行股權分置改革的支持。第四，寶鋼股份、長江電力等多家大盤股的交易戶數較多。針對改革后的股市變化基金公司將關注以下市場：一是股權結構比較簡單的公司，這種股權結構比較有利于試點方案的通過；二是市盈率較低的股票，從重置成本的角度來看，這類試點公司已經頗具投資價值。從試點改革的方向來看，基金投資倉位的股票已經有明確的指示，因此改革之后基金公司紛紛發行新式基金，籌集資金投資股市，自2005年5月華夏基金公司發行首只華夏紅利基金之后，南方，博時等基金公司又發行了ETF，LOF類型的基金，截至2007年第三季度已經發行基金二百多只，基金行業進入了全面繁榮的時期。

三、 2007年啟動的經濟政策與基金發展的關系分析

3.1 證券印花稅的調整

經國務院批準，財政部決定從2007年5月30日起，調整證券（股票）交易印花稅稅率，由現行1‰調整為3‰。即對買賣A股、B股雙方當事人分別按3‰的稅率繳納證券（股票）交易印花稅。提高印花稅，將造成股票市場全年數千億的資金凈流出，這將部分抵消股票市場大量資金的流入。在利空消息影響下，股市反應迅速，上證指數4087.40 點跳空低開， 比前一個交易日的收盤價低開近250 點。對于這一現象景順長城基金分析指出，從歷史上調印花稅之后市場的走勢來看，市場短期震蕩，之后出現調整的走勢。此項措施出臺的政策信號非常明顯，管理層從采用市場化手段轉為行政手段，顯示其控制股市過度投機的決心，抑制市場的結構性泡沫，短期市場的結構性調整在所難免。     

第一、提高印花稅的政策直指目前市場短期過度頻繁的交易行為，提高交易成本，減少市場交易量，鼓勵長期價值投資方式，對市場長期持續穩定發展有利；同時，績優藍籌股的投資價值將得到進一步彰顯。     

第二、中國經濟的長期增長趨勢并沒有改變，消費需求和外需都非常強勁，企業的盈利能力在內生性和外生性增長的帶動下處于歷史最好水平，而且流動性充裕的特征仍然存在，因此上調印花稅后牛市的根基并沒有發生動搖。

第三、對基金持倉的操作上，市場將處于結構性調整，持倉結構以優質藍籌股為主，相對比較穩健抗跌。富國基金則認為，印花稅上調對市場產生的心理影響較大，會在一定程度上抑制股市投機，對于我國資本市場以及基金市場長期健康發展將是有利的。至此可以看出，印花稅的上調在前期會造成股市的下跌以至波及到基金，基金公司將有針對的改變投資的方向，調整基金倉位來應對印花稅上調所帶來的沖擊。

3.2 銀行存貸款利率的調整

中國人民銀行2007年3月17日宣布，決定自3月18日起上調金融機構人民幣存貸款基準利率。這是央行自 2007 年以來在連續兩次上調存款準備金率后，首次上調銀行利率，到11月16止央行已經8次上調銀行利率，次數之多是多年來少見，那么是什么促使央行如此頻繁的上調利率呢？溫家寶總理政府工作報告對當前經濟工作存在的一些問題進行了分析，央行宣布加息，其政策用意就是要確保經濟平衡增長。值得注意的是，2007年物價全年調控目標設定在3%以內，而當前物價上揚的趨勢不容忽視。央行 3 月 17 日表示, 本次銀行加息的目標之一，有利于金融體系穩健運行，有利于經濟平衡增長和結構優化，而銀行利率上調將會對股、基金市、國債市場有一定影響。上調存貸款利率后對基金有什么影響？存貸款基準利率提高對不同類別的基金影響是不同的，一般對股票基金和債券基金的負面影響較為明顯，而對貨幣市場基金的影響較為有限。目前，我國的證券市場中來自銀行體系的資金并不多，股票型基金中基本沒有來自于銀行貸款的資金，因此上調存款基準利率對股票型基金的沖擊而言并不大。而且目前主導股市節奏的是新股擴容的力度，而加息的影響相對不大。所以對股票基金而言，短期壓力并不大。從長期來看提高存款基準利率會加大企業經營成本，減少企業盈利，降低股票的投資價值。對債券基金來說，風險就將加大，我國債券市場的主要參與者就是商業銀行，上調存款基準利率必然使很多債券短期“貶值”，對債券市場構成較大的影響。但基金警惕加息已經很久，絕大多數債券基金全部自覺變為中短債基金，或者干脆投資可轉債或者股票，所以短期內債券基金的凈值不會有太大調整。加息后對貨幣市場基金來說是一大機遇，貨幣市場基金主要投資于央票等貨幣工具，而很少投資債券，受債券市場的沖擊較小。而由于上調存款基準利率而引發銀行間拆借市場各拆借品種的利率上升，又能較好地提高貨幣市場基金收益。

四、 影響基金發展的共同因素分析

自2006年以來，我國股市進入了牛市增長行情，尤其是2005年9月份以來，上證指數和深圳成指分別突破3000點和8000點大關，而基金市場也獲得了迅速的發展，2006年基金首發規模4000億，總規模8000億元，新開戶800萬戶，基民總人數達到了1500萬人，63只基金收益翻番，基金已經成為機構投資者以及老百姓不可或缺的理財工具，而2007年截至到第三季度，基金規模超千億的基金公司已經有數家，開戶數和新發基金也是日與劇增。整個證券市場出現繁榮的局面，很多投資者紛紛把資金從銀行甚至是房地產市場抽出，轉投股票市場和基金市場，面對基金熱，很多投資者尤其是中小投資者十分關注基金市場與股票市場到底存在一種怎樣的關系。關于股票市場與基金市場的聯動關系，從經濟專家的研究結果我們得知了股市，基金市場以及國債市場彼此之間互相影響并存在著聯系，我們再通過利用協整分析的方法對近四年來上證綜合指數、上證基金指數和上證國債指數的長期均衡關系及短期波動影響的實證研究，我們可以發現中國股票市場、基金市場和國債市場的運行具有如下特征：

1、中國股票市場、基金市場和國債市場的走勢在股票市場由下跌(上證綜合指數由 2003年7月3日的1730.92盤整回落到2003年11月18日的1316.56點)行情到上揚(上證綜合指數在2004年4月6日創下近兩年來的最高1777.52)行情的過渡過程中存在著長期的協整關系,這意味著股票市場可以在一定程度上對基金市場和國債市場構成有影響。

2、基金市場和股票市場具有同漲同跌的長期均衡關系,基金市場對股票市場存在一定時滯效應, 但隨著滯后期數的增加而影響減弱; 國債市場與股票市場存在著反向作用,從長遠來看, 股票市場對國債市場的影響相當顯著, 這說明在較長時期內股票市場和國債市場的存在著蹺蹺板效應。

參 考 文 獻

[1] 高盛亞洲經濟研究團隊.中國經濟需要進一步的政策調控，證券日報，2007（7）.

[2] 胡燕京、張方杰.中國股票市場、基金市場及國債市場間的協整關系研究[J].華東經濟管理，2005 (2)

[3] 劉靜.我國證券市場印花稅對證券市場影響實證分析[J].銅仁職業技術學院學報(自然科學版)，2007（3）.

[4] 劉月珍,李金昌.中國證券投資基金對股市影響研究[J].統計研究,2001 (11)

[5]寧宇.冷觀印花稅對股市的空襲——印花稅上調對市場影響及后市投資對策[J].卓越理財，2007（7）.

[6] 孫曉琳、沈玉志.我國存貸款利率提高的經濟學研究[J].財經論壇，2007（7）.

[7] 王凱濤,胡四修.深圳股票市場與基金市場互動關系的計量分析[J].湖北大學報,2003 (1)

[8]魏雅華.上調印花稅給中國股市帶來了什么[J].經濟導刊，2007（7）.

[9] 徐匯.證券交易印花稅上調影響幾何[J].上海證券報，2007（5）.

[10] 新華.央行為何上調利率[J].決策探索,2007（4）.

[11] 殷玉平.證券投資基金對我國證券市場穩定發展的作用[J].工會論壇，2004（7）.

 致謝：本文是在牟濤老師的細心指導下完成的，他淵博的學識給我留下了深刻的印象，在論文中對我的諄諄教誨更是令我受益匪淺，我對于他在百忙之中給以我的幫助表示衷心的感謝。

 另外，在資料的查詢過程中還得到了學校和同學們的關心和親切幫助，使我的畢業論文能夠順利完成。在此，也對他們表示深深的謝意。